作 者：宁向东 清华大学经济管理学院教授、博士生导师
来 源：正和岛
本文摘编自《宁向东讲公司治理：共生的智慧》，正和岛作为中信出版集团合作方经授权发布。
宁向东
这一讲，我们讲经理人的激励问题。我的观点非常鲜明：要消除经理人的各种败德行为，除了使用监督和控制这方面的种种限制性手段，还必须首先注重各种激励性手段的使用；在所有的治理机制中，激励性制度的建设应该排在首位。
01、没有收入的满足感和社会成就感，经理人很难关心企业的长远发展
为什么这样说呢？这是因为，人的行为都是受其动机支配的，是人和所处环境之间交互作用的结果。一方面，人的内在欲望会激发出某种动机，这种动机会驱使人们采取行动，朝向其所追求的目标持续努力。
另一方面，外在的诱因也会参与到这个行为驱动过程中，成为外在激励（incentive）或行动的标的物。其中，内在动机是一切行动的本源与核心。
比如，人们可能因为希望快速致富，或者希望有足够的工作自由度，选择创业。创业是我们从外部观测到的行为，而决定一个人是否选择创业活动的，则是他解决内在匮乏的需要，这些内在匮乏包括渴望财富、渴望被尊重和渴望成就的需要，它们构成了创业行为的动机，而动机决定行为。
那么，对于经理人来说，如何激发出他们为股东尽责的动机呢？我以为，核心要靠收入激励和事业激励，并且要把事业的成就感建立在收入激励的基础上。
我们很难想象，一个每年为股东创造数以亿计财富的经理人，只拿几十万的工资和奖金，还不如互联网公司的工程师赚得多，会有收入的满足感和社会成就感，会真正关心这个企业的长远发展。
下面，和大家分享两个小故事，都是我亲身经历的。
20世纪90年代中期，我在伊利诺伊大学商学院做访问研究。系里有位教授，名字叫亨德里克，专门研究产业关系和企业理论。他是一位非常好的教授，也是进入“经济学名人堂”的顶级学者。和现在的很多年轻学者一样，当时的我也是以排名取人，进而阅读他们的书籍和论文。
到学校不久，我就开始旁听亨德里克教授为博士生开设的研讨课，这样就有更多的机会向他请教问题。当时，中国正值国有企业改革的关键时期，改革的压力很大，但改革的方向并不明确，中央“抓大放小”的思路还没有出来。研究者们都在探索，但总体上还是一头雾水。
围绕着激励问题，我向亨德里克请教过好几次。我认为，他既然有兴趣通过我了解中国企业的情况，我就有机会观察他思考问题的方法。
记得有一次，在谈到怎样调动经理人的积极性、搞好一家企业时，他讲了一句最打动我的话，叫“give the top more”，就是“应该给最高经理人更多的报酬”。这句话内涵丰富，越琢磨越有味道。但给多少才算“更多”？是一个人拿更多，还是管理层都要拿更多？除了“拿更多”，还需要其他的配套条件吗？
关于这些问题，我想过很多年，也通过很多公司的实践来理解这句话中所包含的每一个影响因素。下面我讲第二个例子：潍柴动力。这个例子让我理解到亨德里克所说的more，也不一定特别多，不一定像统计研究中所说的要30%以上。这个“更多”，应该是成长中的“更多”，是相比于经理人个人期望水平的“更多”。
大家也许想不到，今天大名鼎鼎的潍柴动力20年前只是一家中央企业的孙公司，而且是一家处于破产边缘的公司。某种意义上讲，如果不是现任董事长谭旭光的坚持，这家孙公司也许就会进入破产程序了。
谭旭光是潍坊柴油机厂（潍柴动力的前身）的子弟，在企业的子弟学校读书、长大。他开始工作也是在潍柴，之后在海外做了10年的销售业务，见识过很多世界级企业。谭旭光知道潍柴的问题在哪里，也深知要搞好这家企业，需要什么样的经理人和什么样的管理团队，进行怎样的管理改造。更重要的，他知道要让新的管理团队具有持续的进取心，必须要有长期激励。
中国有句老话叫：有恒产者，有恒心。这个恒产，就是股权激励。没有股权激励，管理层不会把企业的事当成自己的事，经理人也不会把企业的长远发展作为自己的第一追求。
谭旭光曾经和我说，他接潍柴这副担子，并不是为了股权、为了财富，而是不希望这家伴随自己成长的企业倒掉。但谭旭光说，光靠情感是无法搞好一家企业的，就算搭建出一支管理团队，也很难长期留住这些人，让这些人一心一意地谋求企业发展。
在谭旭光通过竞聘方式成为这家企业的新一代领导者后，他拿出了自己的改革计划，其中就包含管理层持股这个内容。用他的话说，想在公司当干部，就必须要自掏腰包成为股东。虽然管理团队的持股数量并不很大，但有持股和没有持股，效果完全不一样。潍柴动力特别幸运，整个变革计划得到了各级领导的关键性支持，公司成功地实现了管理层持股。
潍柴动力的核心团队拥有了一定的公司股权，但持股比例并不算大。不过，随着公司逐步壮大，这个比例并不大的股权却可以给经理人带来很有激励的分红，这个分红的数量可以给管理者在与同行的比较中，带来收入的自豪感，进而创造出充沛的内在激励。改制后仅几年，潍柴动力的产品就开始在市场上显现出竞争力，也逐渐成为一家优秀的企业，并在中国内地和香港两地上市。
举个例子来说明经理层的干劲。由于潍柴动力在香港上市，所以，公司的年度董事会常常在香港召开。董事们一般都提前一天从全世界来到香港，我们这些独立董事到了香港，往往会一起聊聊天，到街上去走走。但据我的观察，参会的管理董事却没有这样轻松，他们常常是到了酒店就马不停蹄地开会，因为公司的业务遍布全球，最高管理者聚在一起并不容易。
有一次，我在电梯里遇到了刚刚散会的张泉总经理，时间已近午夜，他们刚刚散会。我后来详细询问了有关人员，得知不少管理者都是从机场直接到酒店，连房间都没进，直接进会议室开会。我们不能把这一切都归因于股权激励和金钱追求，完全忽略事业心的作用，但没有股东意识，想让几十人的管理团队形成一种拼命的状态，是不可想象的。
通过以上这两个例子，我想帮大家理解“内在动机”这个概念。在这个世界上，有很多工作都是无法从外部进行监督的。几乎所有的创造性劳动都无法通过外部观测工作过程甚至基于工作结果来对工作质量进行判断。这些工作要取得高质量，必须要让当事人进行自我激励和自我监督。
这就意味着必须要激发出当事人的内在动机，帮助他们建立起有效的心理契约。这个逻辑可以被概括为下图。
心理契约和内在激励的逻辑
从图中，我们可以看到，能够让经理人产生内在动机的因素主要有：工作信念，工作的吸引力，以及对于报酬的期望。
其中，工作信念的产生主要源于经理人对自我实现的意愿和判断；工作的吸引力与经理人的从业经历、对企业发展的预期，以及工作环境有关；而对报酬的期望则不仅基于自我实现、渴望被尊重的愿望，还基于实实在在的、改善生活质量的需求，而且，它是唯一可以自我印证与企业归属关系的部分。
所以，虽然在经理人的心理契约中，报酬并不是行动的唯一激励因素，但却是激发内在动机的最为基础的部分。
从经理人的动机开始，内在激励产生自驱力，进而体现为经理人的工作努力。工作努力带来企业业绩，业绩又构成了经理人所获报酬的基础和依据。这就形成了一个闭环。如果这个闭环可以持续下去，并且形成一个正向的循环，就构成了一个良性的内在激励体系。
我曾和潍柴动力的高级经理人有过私下的交流。由于持有公司的股份，他们的薪酬中也有很大一部分来自分红，这就使他们具有了极强的主人翁感。加上潍柴动力每年的业绩目标都以滚动增长的方式形成，这就促使经理人们有了持续努力的动力。我在第13讲中，曾举过一家领袖级企业的例子，这家企业虽然没有上市，但其员工持股制度依然产生了极强的动力，其背后的逻辑是一样的。
02、比公器私用可怕一万倍的，是经理人吃里爬外
到这里，也许有人会产生一个疑问：一定要有股权吗？如果没有股权激励或者没有长期性的激励措施，又会怎么样？
我们知道，除了经理人的努力，诸如宏观经济状况、行业竞争状况、技术变动因素等外界因素也会对企业的经营业绩产生影响。然而，经理人的内在意愿，他们是否努力以及努力的程度，依然会在很大程度上影响企业的业绩。
经理人的努力包括两种：一种是关乎短期业绩的短期努力，一种是关乎长期业绩的长期努力。下面描述了经理人长、短期努力分配与企业长、短期收益之间的逻辑关系。
经理人的短期努力，是经理人追求当年业绩，包括收入和利润等指标所进行的努力；而长期努力，则是为了企业未来价值所进行的努力。长期努力，包括培养客户和市场、提升管理团队、增加研发投入等，这都需要漫长的投入，短期内很难见到结果。对于企业而言，长期努力与短期努力同样重要，甚至长期努力更为重要。
可从经理人的角度看，如果没有持股，就很难让他们真正考虑企业的长远发展，因为他们的任期通常有限，很自然地要盘算在有限的任期里，能获得多少收益，再按照这个盘算去分配时间和精力。当然，并不是所有的经理人都这样想问题，很多经理人还有情怀、声誉等方面的追求，但按照个人利益最大化的一般性原则，按照任期长短去分配各种努力的组合，是人之常情。
如果经理人任期有限，在未来目标和长期业绩结果不能被看得很清楚的情况下，他们通常不愿意把更多的精力投入到未来。如果像小说《门口的野蛮人》中所描写的那样，经理人的报酬只是工资和奖金，以及不受约束的在职消费，那么，他们一定会把短期目标作为主要关注对象，同时尽可能地把无法拿走的钱通过在职消费的方式花掉。
直到今天，不少企业的管理费用居高不下，如果仔细分解管理费用，会发现很多钱都属于不必要的支出。这些钱为什么会被花掉呢？道理很简单，就是在经理人看来，这些钱不是自己的，又拿不走，把它花掉不仅不会影响到自己的短期业绩目标，起码还有两个好处：一是增加自己的满足感，二是可以用钱交朋友，会对自己未来的职业发展有帮助。
当然，股东可以从年报中看到公司的管理费用。但这只是一个数字，股东并不能知道这些费用的细节。就像雷诺兹—纳贝斯克的股东无法知道飞机的使用、广告费的支出、高尔夫球赛的赞助，这些对于公司未来的必要性一样。
而这些费用的受益者，比如董事们和高管团队的成员们是不会向外界介绍这些巨额开销的细节的。如果不是KKR前来标购，也许这种情况会一直被隐藏，并持续下去。
其实，这种在职消费、公器私用的行为还并不是最可怕的。比这种情况可怕一万倍的，是经理人的吃里爬外。比如，经理人可能会故意投资某一个项目，或者和某一个伙伴绑定合作关系。
原因只有一个，就是这个项目可以进行利益输送，可以给经理人带来很多私底下的好处；或者仅仅是经理人为了达到延迟退休、延迟离任的目的。在20世纪80年代的美国，这种行为被称为“个人挖战壕战术”，意思是CEO故意创造出一个无法接手的局面，让自己的控制权可以延续下去。
改变这种状况的办法，就是要让经理人的个人利益和公司的未来价值挂钩，让经理人承担公司未来业绩好坏的结果。以股权方式为代表的长期性激励手段，无疑是最简单、最直接的选择。二十年后，当作者重新修改《门口的野蛮人》一书时，他们写了下面这样一段话：
“首席执行官们通过杠杆收购明白了两个道理，”90年代依然活跃于大规模收购中的贝迪说，“第一，积累巨额财富不是靠工资和奖金，而是靠持有股权；第二，杠杆收购不是获得公司股权的唯一方法，股票期权也是选择。”
这段话的意味是多重的。一方面，经理人通过股权和股票认购期权的方式可以拥有公司，可以获得更多的财富；但另一方面，当经理人获得了股权、股权认购期权，他们变成了股东的一部分之后，也会增加长期努力。而他们的长期努力越多，公司的业绩就越好。在经理人个人收益增加的同时，股东的收益也会同样增长。这就实现了双赢。
通过股权和类股权的方式来对经理人形成长期激励，还在于经理人的工作很难从外部进行观测。也就是说，股东只能看到经理人做了什么，但永远也不会知道他应该干什么。
所以，诸如经理人这种无法从外部观测其行为合理性的工作，建立内在激励机制就格外有必要。一句话，必须要通过内在激励机制，把“要经理人干”转换为“经理人要干”。而股权或者类股权，是建立内在激励种种方式中最直接的一个。
具体来说，决定企业长期业绩的，包括经理人的努力以及市场环境等多方面因素。由于有这两大类因素共同决定业绩，我们就无法知道企业经营的好坏，究竟是经理人的原因，还是市场的原因。我们无法从企业的结果反推出经理人努力与否，以及他在短期努力和长期努力之间的分配合理与否。
比如说，企业的短期业绩不理想，可能是由于经理人的能力不够，但有很大可能是因为经理人为了企业的长远发展而放弃一定的短期业绩，也可能两者兼而有之。总之，股东在企业外部很难做出判断，不仅事前、事中无法判断，就是在事后也很难做出准确的判断。
唯一的办法，就是让经理人也成为股东，把经理人的利益和股东的利益，以及企业的长期业绩挂起钩来。这样，就可以驱使经理人在追求自身利益的时候更加努力，同时对自己的努力在短期和长期之间做更合理的分配。
03、经理人的长、短期努力分配得越合理，公司持续成长的可能性就越高
因为上述原因，从90年代开始，主要是从美国开始，公司更重视给予经理人股权和股票认购期权。这些手段都强化了经理人的激励机制，让他们感觉到企业的价值和自身行为是有关系的。
另一方面，认购期权的长期授予机制也有效地防范了经理人的种种短期行为。1997年，比尔·盖茨公告出的年收入超过1亿美元，绝大部分都是由股票认购期权带来的。这再一次引发了巨大震动，推动了全球范围内的经理人持股浪潮。
经理人持有一般形式的股权，大家比较好理解。“限制性股权”理解起来也不难，就是附属一些条件的股权，比如，经理人离职后，股权要被收回等等。而股票认购期权并非股权，而是一种是否拥有股权的选择权，所以，略有点复杂。下面，我们就详细解释一下什么是股票认购期权。
股票认购期权，是指在未来的某一个时期，用一个事先约定好的价格（这个价格可以是零，但通常不是零）来购买一定数量股票的权利。这个事先约定好的数量，叫“行权数量”；约定的价格，叫“行权价格”。
到了经理人行使权利的时候，他可以按照事先约定的行权数量和行权价格来行使期权，当然，他也可以放弃行使权利。至于他是不是按照约定来购买股权，取决于他对行权是否可以带来收益的判断。
“认购期权”的英文叫option，翻译成中文就是“选择权”的意思，也就是说，激励经理人的，不是股权，而是以事先约定的价格来购买股权的那个权利，是一种在未来进行选择的权利。
比如，一个经理人在2020年8月30日加入了某家公司，成为高级管理人员。给这位经理人的报酬通常是一个包括工资、奖金和股票认购期权的组合。其中，工资一般不会太多，奖金往往和当年的业绩挂钩，当年的业绩越好，奖金的数量就会越多。而股票认购期权，则和公司未来的股价有关，具有高度的不确定性。未来公司的业绩好，股价高，股票认购期权就会很值钱。
举例来说，如果这家公司所发行的股票在经理人加盟的当天，价格是每股10元。公司给经理人300万股的认购期权，约定分三年授予，行权价格是每股10元。我们假定是匀速授予，每一年授予100万股。那么，到了 2021年8月30日，经理人就面临一个选择：要不要用事先约定的行权价格去购买这100万股股票。这就是选择权的意思。
如果2021年8月30日公司股票的收盘价是每股20元，经理人选择行权，这就意味着他可以用事先约定好的每股10元的价格买入价值20元的股票。如果不考虑税收、手续费等各种费用，他每一股的净收益就是10元钱，购买100万股就意味着他的收入是1000万。
如果没有约定的禁售期，假定这位经理人选择第二天卖出，就是1000万的收入。当然，公司通常会和经理人约定，并不能马上出售已经行权的股票，而是要锁定一段时间。
那么，经理人到了锁定期结束之后，是不是一定会选择马上出售变现，落袋为安呢？也不一定。这取决于他对未来股价的判断。如果他认为股票在未来价格会更高，就会选择继续持股。
所以，在制度比较健全的资本市场，经理人的行权数量和持股数量要定期披露，至少公司前几位的管理者，他们的行权和出售情况是必须要披露的。股东可以通过这些人的行权和出售节奏来判断公司的前景。在经济学上，这被称为“信号机制”。
总之，股票认购期权的背后逻辑很简单，也很清晰，就像我们在上面内容中所说：经理人的长、短期努力分配得越合理，公司持续成长的可能性就越高，未来的业绩就会越好。如果这些业绩体现为股价的上涨，经理人就会从股价上涨中获益。当未来业绩出现后，再兑现报酬的性质，就是期权报酬的“递延性”。
显然，如果递延支付的形式选择合理，吸引力足够大，经理人就会花比较多的注意力去关心企业的长期发展，而不仅仅只关注短期业绩。同时，如果经理人长期激励方式安排得当，他们还会不断持有已经行权的股份，而不是尽快兑现。当管理层大量持有自己公司的股票时，股东通常会更加看好公司未来的成长。
股票认购期权，之所以被称为是选择权，另外一层含义就是经理人可以选择放弃行使购买权利。如果公司股票在2021年8月30日的价格是9元钱，这就意味着经理人行权是不划算的。
如果用约定好的10元钱去行权，立刻就会损失1块钱。在这种情况下，经理人即使想购买公司股权，他也应该到市场上去购买，而放弃用行权的方式来购买股票。这种市场价格低于行权价格的认购期权，叫“落水期权”（underwater option）。
由于股价并非只受公司业绩影响，还会受到市场大盘波动的影响，所以，认购期权落水的可能性很大。20年前，一位在当时非常有名的企业家担任某香港上市公司的总经理，他的激励性报酬就包括股票认购期权。
他对我说，他辛辛苦苦为公司干了一年多，业绩也非常好。但赶上互联网泡沫破灭，到了行权的时候，股票的市价只有行权价格的一半。他说，那是一种欲哭无泪的感觉。
对于落水期权，公司可以采用“再定价”（repricing）的方式来进行处理。不过，通常情况下，公司对于再定价方式的使用十分慎重。这也就是为什么近些年来，公司倾向使用更丰富的、多样化的报酬组合的原因。
从股票认购期权不断普及的90年代开始，也逐渐衍生出了其他一些激励形式。有些激励形式是股票认购期权的变种，比如股票升值权、现金升值权等。除此之外，还有一类基于排序评价的报酬形式，大家也需要了解。这类激励方式中的典型形式，叫“业绩单位”。
业绩单位的具体做法是：设置一个基本的激励单位，可以是固定数量的货币，可以是固定数量的股权，也可以是两者的组合。这个数字事先由公司和经理人约定好，然后企业选择具有可比性的竞争对手，比如选择八个对手，包括本企业在内的九家企业构成一个竞赛小组。在一定的时间内，按照企业经营业绩的排名向经理人发放长期激励性报酬。
在事先签订的合同中，会明确报酬的倍数。比如，如果业绩排在后三名，企业处于竞争的劣势，这时，经理人不仅不能获得任何报酬，而且还有可能被董事会解聘。
如果排在第四至第六名，经理人可能被授予两倍于业绩单位的激励型报酬。而如果企业能够进入小组的前三名，则可能获得五倍于业绩单位的激励性报酬。请注意，这里的报酬增加水平并不是线性的，而是递增的。业绩成长的水平越高，报酬增加的幅度就越大。
显然，使用业绩单位这种激励手段，可以避免由于市场波动性所带来的期权激励失效。从全球范围看，很多公司目前都选择组合激励的方式，很少使用单一的长期激励形式。
总之，如果要获得好的经理人行为，必须要重视构建他的内在动机，事业心固然重要，但激励性报酬不可或缺。而要制定出合理的激励性报酬，必须要保证总量和结构合理，当然，这也需要结合每个经理人的实际情况做细致设计。
最后需要强调，全世界的经理人无一例外，其全部收入都由白色收入、灰色收入和黑色收入三部分构成。白色收入与好业绩相关，属于堂堂正正的行为；灰色收入，可能会被观测到，但这些行动的背后动机是含糊的，往往说不清是为私人利益服务，还是为公司利益服务；而黑色收入，则完全只与经理人的个人利益相关。比如，通过内外勾结为自己获取利益，或者通过关联交易、利益输送为自己获得好处，这些都属于黑色收入。
经理人激励方式的选择之所以重要，就在于它可以最大限度地改变这三种收入在经理人总收入中的比例。毫无疑问，如果缺乏监督、激励不足，黑色收入会成为经理人使用权力去追逐的对象。减少和杜绝黑色收入的主要办法有两个：第一，是让当事人觉得这样做不划算；第二，就是要建立必要的监督和惩罚机制。
让经理人觉得不划算的办法，让他持有公司股份是最简单，也是最直接的方法。一旦经理人持有一定数量的股份，他就会产生股东心态，学术术语叫“一致效应”。不过，由于经理人持股毕竟只是公司全部股份的一部分，他获得灰色收入和黑色收入，都意味着占了其他股东的便宜，这叫“分离效应”。
前面所说的more或者“更多”，究竟应该是多少，没有一定标准，核心是要让“一致效应”大于“分离效应”。在这种情况下，经理人就会有强烈的股东心态，抑制自己获得灰色收入和黑色收入的动机。当然，这是激励和约束双重作用的结果。
